אופציה

מסחר באופציות ובנגזרים בבורסת שיקגו

אופציה (Option) היא חוזה בין שני צדדים: כותב האופציה (הנקרא גם מוכר האופציה) ורוכש האופציה. כותב האופציה מעניק לרוכש האופציה זכות לרכוש או זכות למכור נכס כלשהו ("נכס בסיס", או Underlying Asset) תמורת מחיר קבוע מראש ("מחיר מימוש" או strike price) במועד קבוע מראש או לפניו ("מועד פקיעת האופציה" או Expiration date). אופציה המקנה את הזכות לרכוש את נכס הבסיס נקראת אופציית רכש (call). אופציה המקנה את הזכות למכור את נכס הבסיס נקראת אופציית מכר (Put). המחיר שבו יימכר נכס הבסיס בין שני הצדדים לעסקה (הקונה והמוכר) נקרא מחיר המימוש (Exercise price, או Strike price).

כשמחזיק אופציית הרכש מממש את האופציה שברשותו, הוא רוכש את נכס הבסיס מכותב האופציה במחיר המימוש. כשמחזיק אופציית המכר מממש את האופציה שברשותו, הוא מוכר את נכס הבסיס לכותב האופציה במחיר המימוש. המועדים בהם יכול בעל האופציה לממשה תלויים בסוג האופציה.

קיימים שני סוגי אופציות עיקריים: אופציות אמריקאיות ואופציות אירופאיות. אופציות אמריקאיות מקנות למחזיק האופציה את הזכות לממש את האופציה בכל עת שירצה לפני פקיעת תוקף האופציה, בעוד שאופציות אירופאיות מקנות את הזכות לממשן רק ביום פקיעת תוקפה של האופציה. קיימים סוגים אחרים של אופציות, כמו אופציות קנאריות, אופציות ברמודיות, ואחרים, אך השימוש בהם מצומצם ומוגבל.

אופציית רכש היא "בתוך הכסף" (In The Money או ITM) כאשר מחיר השוק של נכס הבסיס גבוה ממחיר המימוש, שכן מימושה במועד הפקיעה כדאי למחזיק האופציה: הוא זכאי לקנות את הנכס במחיר נמוך ממחירו העכשווי בשוק. באופן מקביל, אופציית רכש היא "מחוץ לכסף" (Out The Money או OTM) כאשר מחיר השוק של נכס הבסיס נמוך ממחיר המימוש, שכן מימושה בתנאים אלה לא יקנה למחזיק האופציה כל יתרון כלכלי. היפוכו של דבר באופציות מסוג מכר: כאשר מחיר השוק של נכס הבסיס נמוך ממחיר המימוש, אופציית המכר היא "בתוך הכסף", וכאשר מחיר השוק של נכס הבסיס גבוה ממחיר המימוש, אופציית המכר היא "מחוץ הכסף". אופציית הרכש ואופציית המכר הן "בכסף" (At The Money או ATM) כאשר מחיר המימוש ומחיר השוק של הנכס זהים או קרובים מאוד זה לזה.

מחיר האופציה נקבע על-פי היצע וביקוש. קיימים מודלים מתמטיים (כמו למשל מודל בלק ושולס) המאפשרים תמחור תאורטי של האופציה על ידי שקלול של גורמים שונים -- מחיר נכס הבסיס, רמת התנודתיות שלו (Volatility), הציפייה של השוק בדבר תנודתיות הנכס בעתיד (Implied volatility), הזמן שנותר עד לפקיעת תוקפה של האופציה ושער הריבית חסרת הסיכון.

האופציות שייכות לסוג ניירות ערך סחירים הנקראים "נגזרים", שכן מחירי האופציות נגזרים ממחירו ומהתנהגות השוק של נכס הבסיס.

יש להבדיל בין האופציות הנדונות במאמר זה לבין כתב אופציה (warrant), שהוא נייר ערך המהווה אופציית רכש למניות של החברה שהנפיקה אותו. למרות השימוש במונח "אופציה", כתב אופציה לרכישת מניות אינו "נגזר", אלא מהווה חלק ממצבת ניירות הערך של החברה שהנפיקה אותו. הוא מקנה לבעליו זכות משפטית כלפי אותה חברה (לא כלפי "כותב" האופציה, מושג שאינו קיים כלל בכתבי אופציה).

הערכת אופציות

הזכות הגלומה באופציה היא בעלת ערך כלכלי למחזיק האופציה כל עוד האופציה לא פקעה, גם אם האופציה היא מחוץ לכסף. זאת משום שבמהלך תקופת האופציה עשוי מחיר השוק של נכס הבסיס לעלות או לרדת ולכן תמיד קיים סיכוי כלשהו שהאופציה תפקע בתוך הכסף. אם האופציה פוקעת מחוץ לכסף, עדיף לבעל האופציה למכור/לרכוש את הנכס בשוק החופשי מאשר לממש את האופציה.

רכישת האופציה מגנה על הרוכש משינויים במחיר נכס הבסיס אם הם אינם לטובתו. למשל, אופציית המכר מבטיחה שהוא יוכל למכור את נכס הבסיס במחיר שאינו נופל ממחיר המימוש (אם מחיר השוק של נכס הבסיס עולה על מחיר המימוש, בעל האופציה לא יממשה אלא יעדיף למכור את נכס הבסיס בשוק). וההפך באופציות רכש. רכישת אופציה היא לפיכך העברה של הסיכון לשינויים במחיר הנכס מרוכש האופציה לכותב האופציה, ומהווה מעין ביטוח. לכן משלם רוכש האופציה תמורה (המכונה "פרמיה", בדומה לתשלום עבור ביטוח) עבור הסיכון שלוקח כותב האופציה, בכך שהוא מתחייב לקיים את תנאי הרכש/מכר אם בעל האופציה יחליט לממשה.

הערך הכלכלי שיש לאופציה הופך אותה לנכס עצמאי, בנפרד מנכס הבסיס. כותב האופציה מקבל תמורה (המכונה "פרמיה") עבור עצם ההתחייבות הכרוכה בהענקת זכות הברירה לצד השני, כולל אלמנט הביטוח הגלום בה. בעל האופציה משלם את הפרמיה בגין היתרונות שגלומים עבורו באופציה. לאופציה, לפיכך, ישנו מחיר שוק, המבטא את שוויה. בעל האופציה קונה אותה מכותב האופציה בשל שווי זה.

יתרון נוסף הגלום באופציות רכש (Call), נגזר בכך שמחיר האופציה קטן באופן משמעותי ממחיר הנכס. רכישת האופציה מאפשרת לרוכש להבטיח את הרכישה אך לדחות את מועדה עד לפקיעת תוקף האופציה ובינתיים להשקיע את הכסף שמיועד לרכישה בהשקעה אחרת ולקבל עליו תשואה, כגון ריבית).

הבסיס להערכת שווי האופציה בזמן נתון מתבסס על חמישה פרמטרים:

• שער המניה
• הזמן שנותר עד לפקיעת האופציה (תקופת המימוש)
• תוספת המימוש
• תנודתיות המניה (במניה תנודתית הפרמיה גבוהה יותר)
• שער הריבית

שקלול נתונים אלה לפי נוסחאות מקובלות מאפשר לחשב את ערכה של האופציה ומכאן את הפרמיה הראויה תמורתה. את שווי האופציה ניתן לחשב בעזרת מודל בלק ושולס (Black–Scholes). מובן, שמחיר האופציה (הפרמיה, להבדיל מערכה הכלכלי המחושב) נקבע על ידי כוחות השוק.

אסטרטגיות בסיסיות בהשקעה באופציות

קניית Call

כתיבת Call

קיימות ארבע אסטרטגיות בסיס בהשקעה באופציות:

• Long call – קניה של אופציית רכש.
  זוהי האסטרטגיה הבסיסית והפשוטה ביותר. משקיע הקונה אופציית רכש מעוניין בהשקעה המושפעת חיובית מנכס הבסיס. המשקיע משלם את שווי האופציה בלבד, וזוהי חשיפתו המקסימלית. בדיאגרמה שמשמאל מוצג מצבו של קונה האופציה. על הציר האופקי מוצג מחיר המניה ועל האנכי – הרווח מהפוזיציה. כל עוד מחיר המניה נמוך מתוספת המימוש, קיים הפסד בגובה הפרמייה ששולמה. ההפסד מתקזז ואף מתחיל להפוך לרווח עם העלייה במחיר המניה.
• Short call – כתיבה של אופציית רכש.
  משקיע הכותב אופציית רכש עושה זאת בדרך כלל כחלק מפוזיציה כוללת, למשל החזקת המניה. פוזיציה זו נקראת "כתיבת call מכוסה" (Covered call), משום שהכותב מחוסן מהפסד כתוצאה מעלית המניה – הוא מכוסה דרך החזקת המניה. כתיבת call ללא כיסוי חושפת את הכותב להתחייבות בלתי מוגבלת. פוזיציה זו נקראת "call עירום" (Naked call), ואיננה מקובלת בדרך כלל.
• Long put – קניה של אופציית מכר.
• Short put – כתיבה של אופציית מכר.

בנוסף לכך, קיימות עשרות אסטרטגיות אחרות (כגון אסטרטגיית אוכף) שמורכבות מצירופים שונים של אסטרטגיות בסיסיות אלה.

אופציות רכש ומכר וקשרי הגומלין ביניהן

קיים קשר מתמטי בין אופציות רכש ומכר. קשר זה נקרא "Put–call parity" (שוויון רכש ומכר). הוא נכון רק לגבי אופציות בעלות אותה תוספת מימוש ואותה תקופה למימוש.

$C(t)=P(t)+S(t)-K*e^{-r(T-t)}\,$

כאשר:

(C(t – מחיר אופציה call בזמן t

(P(t – מחיר אופציה put בזמן t

(S(t – מחיר נכס הבסיס בזמן t

K – מחיר המימוש מהוון לזמן t.

r - שיעור הריבית

T - זמן הפקיעה

ערך אופציית רכש שווה למחיר נכס הבסיס בניכוי ערכה המהוון של תוספת המימוש בתוספת ערכה של אופציית מכר.

בישראל נוסחה זו שימושית מאוד בשוק מטבע חוץ. בימי ראשון אין מסחר במטבע חוץ, אך מתקיים מסחר באופציות. לפי הנוסחה ניתן לדעת בקירוב טוב את שער הדולר במסחר.

סוגי אופציות

סוגי אופציות לפי נכס בסיס

אופציות למניות

אופציות למניות מקנות זכות לרכישה או מכירה עתידית של מניות, בשער שנקבע בעת הנפקת האופציות.

אופציות על מדדים

אופציות על מדדים הן האופציות הסחירות ביותר בשוקי ההון (למעט אופציות על מט"ח). הן מאפשרות למשקיע למנף את השקעתו או להגן על השקעתו, תלוי באסטרטגית ההשקעה. בישראל, האופציות המקובלות ביותר הן אופציות על מדד תל אביב 35. אופציות אלו נסחרות במסלקת הבורסה בתל אביב כאשר הבורסה היא זו שקובעת את מחירי המימוש השונים ותאריכי המימוש בהם כל משקיע יוכל לקנות ולמכור. לכן משקיע לא יוכל למצוא אופציה על מדד המעוף ליותר משלושה חודשים. כמו כן, לאופציות אלו ישנו מקדם אשר קובע את מספר יחידות נכס הבסיס שנגזר מהאופציה, לדוגמה: אופציה על מדד המעו"ף היא אופציה בגין 100 יחידות מדד, ואופציה על שער הדולר היא אופציה בגין 10,000 יחידות מדד. בנוסף לכך, במידה ומשקיע מעוניין לרכוש או למכור אופציה על מדד המעו"ף בעלת מועד מימוש של חצי שנה, הרי הבורסה אינה מציעה מכשיר כזה, הוא יוכל לגשת לשוק ה-OTC (Over the Counter) הנמצא בחדרי העסקאות של הבנקים הגדולים ושם הוא יוכל להרכיב לעצמו כל אופציה שרק יבחר. אופציה זו תתומחר בהתאם.

אופציות במטבע חוץ

אופציות במטבע חוץ (מט"ח) מקנות זכות לקניה או למכירה עתידית של מט"ח בשער קבוע מראש, ומשמשות להגנה מפני שינויים בשער המט"ח.

דוגמאות:

• אדם קנה דירה שמחירה נקוב בדולר, והתחייב לממן רכישה זו בתשלומים שייעשו במשך שנה ממקורות שקליים שונים. כדי להגן על עצמו מפני שינוי חריג בשער הדולר, רוכש הקונה אופציית רכישה (Call) על שער הדולר.
• יצואן מוכר מוצרים לקונים באירופה, במחיר שנקבע באירו. לשם ייצור המוצרים הוא משלם שכר בשקלים. כדי להגן על עצמו מפני ירידה תלולה בשער האירו, היצואן רוכש אופציית מכירה (Put) על שער האירו.

אופציות בשוק הסחורות

אופציות בשוק הסחורות מקנות זכות לקניה עתידית או למכירה עתידית של סחורות מסוימות, כגון נפט, זהב ותוצרת חקלאית. בדומה לאופציות במטבע חוץ, גם אופציות בשוק הסחורות נועדו לספק ליצרנים ולצרכנים הגנה מפני תנודות מחירים חריפות, וכך לתכנן את צעדיהם בעולם יציב יותר.

סוגי אופציות לפי אופי המימוש

קיימת חלוקה של סוגי האופציות השונים לפי אופי המימוש.

• אופציה אמריקאית – ניתן לממשה לנכס הבסיס לאורך כל חיי האופציה.
• אופציה אירופית – ניתנת למימוש רק בסוף התקופה.

קיימים מספר סוגים נוספים של אופציות, אך השימוש בהם מוגבל ומצומצם.

אופציות אקזוטיות

ערך מורחב – אופציה אקזוטית

אופציה אקזוטית היא אופציה הכוללת תנאים נוספים המובנים בה, מלבד האפשרות הבסיסית לקנות או למכור את נכס הבסיס במחיר ידוע. קיימים סוגים רבים של התניות אקזוטיות ולכל אחת מאפיינים שונים של התנהגות ערך האופציה בתרחישים השונים. מאפיינים אלה אינם פשוטים וברורים כאלה של אופציה רגילה (המכונה בז'רגון המקצועי "אופציית וניל" – Vanilla option), ומכאן שמן של האופציות האקזוטיות.

אופציות אקזוטיות משמשות את הבנקים כדי לגבות את הפקדונות המובנים ושאר המוצרים המורכבים שהם משווקים ללקוחותיהם.

מסחר באופציות

בחלק ניכר מהאופציות מתקיים מסחר בבורסות השונות, חלקו לשם הגשמת המטרות המנויות לעיל, ומרביתו כחלק מהפעילות הכללית בשוק ההון, על ידי אנשים המאמינים ביכולתם ליצור רווחי הון באמצעות קניה ומכירה של אופציות (בדומה למסחר בניירות ערך אחרים, כגון מניות ואיגרות חוב). התנודות במחירן של האופציות הן תנודות חריפות יחסית לתנודות במחירם של המוצרים שעליהם מבוססת האופציה. שינוי קל בשערה של מניה, למשל, מביא לשינוי גדול יותר בשער האופציה למניה זו, בייחוד אם מועד פקיעת האופציה קרוב. תכונה זו הופכת את המסחר באופציות למסוכן יחסית למסחר במניות או במט"ח, ובמקביל צופן בחובו הזדמנות לרווחים גדולים יותר על סכום השקעה נתון. באופציית קניה, בעל האופציה מרוויח כאשר מחירו של נכס הבסיס עולה, ואילו באופציית מכירה בעל האופציה מרוויח כאשר מחירו של נכס הבסיס יורד.

שימוש נוסף באופציות הוא לצורך ביטוח כנגד עליה או ירידה של מחירי המניה. כך לדוגמה אדם שיש ברשותו 100 מניות של XYZ יכול לקנות אופציה שבמקרה של ירידה בערך המניה, יוכל למכור בערך קבוע מראש ובכך לקבל יותר שליטה על הפסדיו במחיר ה"ביטוח".

בישראל מתנהל מסחר ער באופציות בשוק המעו"ף, כחלק מהבורסה לניירות ערך בתל אביב.

מימוש האופציה

מימוש האופציה יכול להתבצע בשתי דרכים שונות, בהתאם לסיכום המקורי בין כותב האופציה לקונה:

• מסירה פיזית או סילוק ברוטו, משמעה שאם בחר הקונה לממש את הזכות אותה רכש, עליו לבצע טכנית את הקניה או המכירה (בהתאם לסוג האופציה) של נכס הבסיס. לדוגמה, אם מדובר במימוש אופציה מסוג רכש על נפט, רוכש האופציה ימסור לכותב האופציה את המחיר עליו הוסכם מראש ובתמורה יועברו לרשותו חביות נפט.
• מסירה כספית או סילוק נטו היא השיטה הנפוצה יותר, לפיה מתבצעת סליקה כספית בלבד בין הכותב לקונה בהתאם להפרש בין מחיר השוק של נכס הבסיס במועד מימוש האופציה לבין מחיר המימוש.

ראו גם

• נגזרים
• יווניות (מתמטיקה פיננסית)

קישורים חיצוניים

• אופציות (כספיות), דף שער בספרייה הלאומית